DeFi: prestiti, liquidità, rendimenti, e da dove vengono

Dietro la sigla DeFi, che sta per finanza decentralizzata, c'è un'idea semplice e un malinteso grosso. L'idea è che le tre operazioni di cui vive una banca — prestare, cambiare, remunerare un deposito — si possono scrivere come programmi che girano su una rete pubblica, e che chiunque può usare senza chiedere il permesso a nessuno. Il malinteso è credere che togliere l'intermediario tolga anche il rischio, quando invece lo sposta: dalla solvibilità di una società alla correttezza di un programma, e sono due cose che si controllano in modi diversi.

Cominciamo dai prestiti, che sono la parte più facile da capire e la più fraintesa: in questi sistemi, ovviamente, nessuno presta sulla fiducia, perché non esiste un'anagrafe, non si firma niente e chi non restituisce non lo si può citare in giudizio; si presta soltanto contro una garanzia depositata, e la garanzia vale più del prestito. Chi vuole mille euro ne vincola millecinquecento in un'altra attività, e quello che ottiene non è credito nel senso in cui lo intende una banca, ma liquidità contro un bene che preferisce non vendere.

Il meccanismo che tiene in piedi tutto questo si chiama liquidazione, e vale la pena di guardarlo: ogni posizione ha un indicatore di salute, e la documentazione del protocollo più usato dice che quando quell'indicatore scende sotto 1,0 la posizione diventa liquidabile, e allora chiunque può ripagare il debito al posto del debitore e prendersi una parte della garanzia, più un premio. Su quel protocollo il premio segue un'asta al ribasso, cioè cresce quanto più la posizione è malata, e qui sta il punto che spesso si scopre tardi: quel premio lo paga il debitore, la liquidazione non ha bisogno del suo consenso e accade in pochi blocchi, magari di notte, mentre il prezzo della garanzia sta scendendo.

La seconda famiglia di operazioni è il cambio, e funziona in un modo che non assomiglia a nessuna borsa. Invece di un libro degli ordini dove chi compra incontra chi vende, c'è una riserva che contiene due attività, e una regola aritmetica che lega le quantità: nella versione più diffusa il prodotto delle due quantità resta costante, dunque ogni acquisto alza il prezzo del bene che esce e abbassa quello del bene che entra. Chi deposita nella riserva incassa una quota delle commissioni di chi passa per lì, e viene chiamato fornitore di liquidità.

Chi deposita, tuttavia, firma anche una cosa che la pubblicità di queste riserve non spiega quasi mai, e che ha un nome fuorviante: perdita impermanente. Poiché la riserva vende automaticamente quello che sale e compra quello che scende, chi ci ha messo i soldi si ritrova, quando i prezzi si separano, con meno valore di quello che avrebbe tenendo le due attività ferme in un portafoglio. Non lo diciamo noi: la documentazione ufficiale di Uniswap mette i numeri, e dice che un raddoppio del prezzo produce una perdita del 5,7 per cento rispetto alla semplice detenzione, e un prezzo moltiplicato per cinque una perdita del 25,5 per cento. Le commissioni, dunque, devono coprire quella differenza prima di diventare guadagno.

Arriviamo così alla domanda che ci sembra la più utile di tutta la guida: da dove viene un rendimento annunciato? Le origini possibili sono tre, e non ce n'è una quarta: possono essere le commissioni pagate da chi scambia o da chi prende a prestito, e allora il rendimento c'è ma è variabile e scende quando il traffico scende; possono essere gettoni nuovi che il protocollo stampa per attirare depositi, e allora è la stessa inflazione da ricompense dei gettoni di gioco; oppure possono essere i soldi di chi è entrato dopo, e in quel caso la parola giusta non è rendimento. Un numero fisso e garantito su un'attività che oscilla, insomma, non ha nessuna delle tre origini, e quando lo troviamo scritto da qualche parte la domanda da fare è una sola: chi lo paga, e con che cosa.

Resta il rischio che distingue questa famiglia da tutte le altre, e che non è di mercato ma di scrittura. Qui i soldi non li tiene una società vigilata, li tiene un programma, e un difetto in quel programma non è un disservizio: è un prelievo. Il caso di scuola ha dieci anni e ci lascia un atto pubblico che lo descrive, il che per questo settore è una fortuna: The DAO raccolse, fra il 30 aprile e il 28 maggio 2016, circa 12 milioni di ether, allora pari a circa 150 milioni di dollari; il 17 giugno 2016, scrive la Securities and Exchange Commission nel suo rapporto del 25 luglio 2017, «an unknown individual or group» cominciò a dirottare rapidamente ether dal fondo, portandone via circa 3,6 milioni, cioè un terzo dell'intera raccolta. Il programma, peraltro, faceva esattamente quello che c'era scritto: era il testo a essere sbagliato.

Che cosa ci portiamo via, per finire, senza suggerire a nessuno dove mettere un euro? Che tre domande vanno fatte prima di qualunque altra: chi può modificare il contratto e con quante chiavi, perché se qualcuno può cambiarlo l'intero discorso sulla decentralizzazione, appunto, è decorativo; da dove viene il rendimento, fra le tre origini di sopra; e che cosa succede alla garanzia nel giorno peggiore, non in quello medio. Se poi chi offre tutto questo si presenta come un servizio, in Europa quel servizio ha bisogno di un'autorizzazione, e si controlla in due minuti nell'elenco dei soggetti autorizzati; come leggiamo le fonti e come correggiamo i nostri errori, del resto, sta scritto nel metodo.